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中国3年流入"热钱"8211亿美元 大摩首席:不可能 |
2008年06月26日 北青网—北京青年报
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有关热钱的讨论最近不断升温，流入中国的热钱到底有多少众说纷纭。日前，社科院世界政治与经济研究所专家张明在社科院网站上发表论文指出，根据他的计算，中国资本市场上的热钱数额十分惊人，仅2005年至2007年三年就流入了8211亿美元。然而摩根士丹利大中华区首席经济学家王庆却对此研究提出异议。
■常用热钱计算公式存在缺陷
估算热钱流入规模的最常用方式，是用外汇储备增加额减去贸易顺差与外国直接投资(FDI)。差额为正表示热钱流入，为负则表示热钱流出。但是专家们也都清楚这一方法存在明显缺陷。比如该方法假定贸易顺差和FDI中没有任何热钱，从而低估了热钱规模。同时，该方法没有考虑汇率变化。外汇储备资产是由美元、欧元和日元等资产构成的，而外汇储备是以美元计价的。因此，外汇储备的增加额可能仅反映了欧元与日元对美元升值的收益，并非资金流入。此外，FDI数据不准确也会导致热钱估算结果失真。
■张明：
热钱隐身于贸易顺差中
张明的模型则考虑到以上因素，将热钱的计算公式修改为：经汇率升值收益调整后的“外汇储备-贸易顺差-FDI”方法计算的热钱+贸易顺差中的热钱+FDI中的热钱。
对于贸易顺差中的热钱，张明用一种简单方法对2005-2007年的虚假贸易顺差进行了测算。假定2005-2007年各年的贸易顺差增长率等于2004年的贸易顺差增长率，即25%，那么高于25%的贸易顺差增长额即为通过贸易渠道的热钱流入，因为这三年中国的外需和产业结构、劳动生产率并未明显提高。根据这一计算，2005-2007年的真实贸易顺差分别为399亿、499亿和624亿美元，2005-2007年通过贸易渠道流入的热钱规模分别为617亿、1276亿和1996亿美元，比真实的贸易顺差大很多。贸易顺差中热钱的比例占到60%以上。
在计算FDI中的热钱时，张明假定每年的FDI存量等于上一年FDI存量加上本年FDI流入，再假定每年的FDI税后利润加折旧(净现金流入)等于FDI存量的20%。那么由每年FDI的净现金流入减去汇出利润，就等于每年FDI渠道中隐藏的热钱(包括未汇出利润和折旧)。根据这一计算，2005-2007年FDI中可能隐藏的热钱(未汇出利润与折旧)分别为938亿、971亿与1030亿美元。不过张明也承认，由于这种方法假设FDI一旦投入中国后并未撤资，同时假设FDI的留存收益并不用于任何生产性用途，因此显然高估了FDI中隐藏的热钱。
加总后的结果表明，2005-2007年流入中国的热钱分别为2282亿、2078亿和3851亿美元，三年热钱流入的累计规模为8211亿美元，约占2007年底我国外汇储备余额的54%。
■王庆：
三年流入8211亿美元不可能
对于张明的“惊人”结论，摩根士丹利大中华区首席经济学家王庆在《财经》杂志上撰文发表了不同看法。
对于贸易顺差中的隐藏热钱占比达到60%以上的观点，王庆认为“经不住推敲”。他写道：“试想，如果2005年至2007年的外贸顺差只有30%到40%与实际经济活动有关，其余的部分都是投机性的‘热钱’，那么，出口作为本轮经济扩张的重要引擎的判断是否还成立？缺少了净出口的贡献，中国过去三年平均每年超过11%的经济增长速度是否真实？中国工业企业超过30%的每年利润增长是否真实？中国劳动力市场趋紧的状况是否真实？”“除非能对上述一系列相关问题进行系统地阐述，否则仅从一两个经济指标(如外贸顺差)出发，并建立在相当大胆假设之上形成的结论，与其说是‘研究’出来的，不如说是臆测出来的。”
对于FDI中的“热钱”成分，王庆也通过打比方的方式进行质疑。“如果外国投资者最初对一个项目投了100万美元，项目的成功运作每年带来净现金流20万美元。投资者决定把这20万美元用于再投资，而不是汇回本国。难道这20万美元成为‘热钱’了吗？”
对于三年流入8211亿美元的研究结果，王庆也进行了反驳。“据我们估计，过去三年全球专注投资于新兴市场国家的共同基金投资总额为1000亿美元。这意味着，如果全球的投资者们手中有9美元，他们只愿意拿出1美元交给职业基金经理们，通过正常渠道去买新兴市场国家的证券，把剩下的8美元以既不合规又不透明的方式，全部投入到某一个新兴市场国家———中国。任何有国际投资市场常识的人都知道，这是根本不可能的事情。”
对于热钱进出对中国经济的冲击，王庆认为，即使“热钱”流出有相当的规模，它们对银行体系和汇率的影响也很有限，是可控的。中国有两个世界最大的“蓄水池”：中国是银行法定存款准备金率最高的国家之一；中国的外汇储备世界最多。前者构成了本币流动性的蓄水池；后者是外币流动性的蓄水池。如果发生“热钱”流出，即使有一定规模，其对银行系统和人民币汇率的不利影响完全可以被控制到最小。
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